Là où mène Stargate

Il serait sans précédent que toutes les entreprises d’IA, start-up ou grands groupes, arrivent à la profitabilité sans sortie de route. Il serait sans précédent que tous les investisseurs qui misent sur l’IA sans trop s’inquiéter de l’avenir de leurs ouailles n’y laissent pas quelques plumes. Et, vu la taille de ces investissements, il n’en ira pas que de leur orgueil.

La course à la puissance, que Sam Altman a lancée de la Maison-Blanche, sous le nom de Stargate, le lendemain de l’investiture de Donald Trump, commence à prendre son envol. Cinq chantiers pour de nouveaux datacenters ont été lancés cette semaine, trois avec Oracle et deux avec Softbank. La puissance déployée, qui n’est pour l’heure que de 200 MW dans un premier centre de données au Texas, devrait atteindre 8 GW l’an prochain. Cela explique deux phénomènes.

Nvidia masque sa prudence…

D’abord, l’investissement de 100 milliards de dollars par Nvidia dans OpenAI. L’argent sera libéré par tranches de 10 Md$ par gigawatt en service. Or, chaque GW nourrit l’appétit de 400 000 à 500 000 GPU. Cela a permis au cabinet New Street Research de calculer, fort judicieusement, que l’opération permet à OpenAI de payer en actions 29 % des GPU qu’elle achète. Restent 71 % à régler comptant et, comme la marge brute de Nvidia sur les GPU vendues aux datacenters s’établit à environ 75 %, l’électronicien s’assure, à moindres frais,la fidélité durable de son client.

Un jour plus ou moins prochain, l’appétit des investisseurs se tarira et OpenAI sera contrainte de ralentir le pas de sa course effrénée pour rejoindre les trois grands hyperscalers. Mais il restera à Nvidia une part conséquente du capital du propriétaire de ChatGPT, qui lutte avec Whatsapp pour la place de cinquième service en ligne du monde, après Google, Youtube, Facebook et Instagram. Dans des transactions secondaires de ce mois-ci, OpenAI a été valorisée 500 milliards de dollars : Nvidia devrait donc obtenir au débouclage, au grand maximum, 20% des actions sans droit de vote de la filiale commerciale d’OpenAI, qui lui tiennent lieu de capital en attendant une longue et difficile réforme de la gouvernance.

… Oracle cache ses risques

On a beaucoup dénoncé l’investissement de Nvidia comme un signal de bulle, mais il semble, d’un point de vue industriel, assez avisé. En revanche, l’engouement boursier pour Oracle semble beaucoup moins fondé. Certes, le groupe de Larry Ellison sera l’opérateur de 4 des 6 premiers centres de Stargate. Mais il s’agit d’un tout nouveau métier pour l’éditeur de logiciels qui a appris au monde le sens de vendor lock-in, en rendant d’innombrables sociétés dépendantes de ses bases de données. Dans le cloud, le pouvoir change de mains : Cuda de Nvidia remplace Apex, la plateforme de développement qui rend si difficile de quitter « Big Red ».

On parie sur qui ?

Or, c’est Oracle qui doit financer la construction et la mise en œuvre des datacenters qu’il opère : un capex estimé à 300 milliards de dollars en cinq ans, pour une surface de bilan de presque 170 milliards au 31 mai dernier. L’éditeur commence déjà à se cribler de dettes : mercredi, il a émis des obligations pour 18 milliards de dollars. L’exercice 2025 prévoit un cash-flow négatif, compensé par les recettes à venir de ses data centers, qui elles-mêmes dépendent de la capacité d’OpenAI de continuer à lever des fonds.

Cherchez l’erreur.

Qant maintient son pari d’il y a deux semaines : ce n’est peut-être pas par Oracle qu’arrivera l’explosion de la bulle IA, mais l’éditeur en sera la première et plus spectaculaire des victimes.

Jean Rognetta**… **

…sera ravi de recueillir vos commentaires.

À la demande de certains d’entre vous, Qant est désormais routée tous les samedis matin, avec des dossiers d’approfondissement de plus en plus fournis, afin que vous puissiez mieux profiter des pistes de réflexion que nous tâchons de vous offrir. Le premier numéro de Qant Finance, en partenariat avec La Place, vous sera envoyé lundi prochain.