Les enjeux de la tokenisation financière

Les enjeux mondiaux de la tokenisation des actifs • Qant, M. de R. avec Midjourney

Le Conseil de Stabilité Financière (FSB) et la Banque des Règlements Internationaux (BRI) ont publié deux rapports soulignant les risques potentiels de la tokénisation, malgré son adoption limitée à ce jour dans le secteur financier. Cette technologie repose souvent sur la blockchain ou les registres distribués (DLT) pour transformer des actifs réels, comme des titres financiers, en versions numériques échangeables. Bien que cette innovation puisse offrir des gains d’efficacité et renforcer la sécurité des transactions, elle introduit également des risques nouveaux et amplifie certains dangers présents dans la finance traditionnelle.

Selon le FSB, la tokénisation reste pour l’instant marginale, avec des projets institutionnels encore au stade expérimental, comme le fonds “Buidl” de BlackRock ou le projet “Token Services” de la banque singapourienne DBS. Cependant, si cette technologie venait à se généraliser, elle pourrait accroître la volatilité et fragiliser la stabilité financière en période de tensions sur les marchés.

Problèmes de liquidité et effet de levier

L’un des risques majeurs mis en avant par le FSB est le décalage de liquidité entre les tokens et les actifs sous-jacents. En période de stress, les détenteurs de tokens pourraient chercher à liquider leurs avoirs plus rapidement que la structure des actifs ne le permet, engendrant des « ruées » comparables aux crises de liquidité dans les fonds d’investissement et les banques de dépôt. Ce phénomène peut poser des risques systémiques si les actifs peu liquides deviennent massivement tokénisés et attirent des investisseurs qui misent sur une liquidité apparente mais trompeuse.

Un autre point d’inquiétude est l’utilisation de l’effet de levier dans les projets basés sur les registres distribués, notamment dans la finance décentralisée (DeFi). Les tokens peuvent être ré-hypothéqués pour servir de garanties multiples dans des opérations de crédit, ce qui pourrait créer une chaîne de risques, semblable à celle ayant alimenté la crise financière de 2008. En cas de baisse de la valeur des actifs sous-jacents, la répercussion pourrait être catastrophique, amplifiant les pertes au sein du système financier.

Complexité et fragmentation des infrastructures

Le FSB attire également l’attention sur la complexité croissante des produits tokénisés. Souvent construits avec des fonctionnalités programmables et une structure en couches multiples, ces produits peuvent devenir opaques pour les investisseurs, qui pourraient manquer de visibilité sur les risques. La programmation de fonctions comme les liquidations automatiques pourrait, en cas de ventes massives, exacerber les tensions sur les marchés.

Par ailleurs, la tokénisation pourrait entraîner une fragmentation du système financier. Les plateformes DLT non interopérables risquent de diviser l’infrastructure de marché, compliquant la surveillance pour les régulateurs et augmentant les coûts pour les utilisateurs. Une fragmentation excessive réduirait l’efficacité globale et limiterait la transparence nécessaire à une gestion prudente des risques.

Les fonctions des marchés financiers sont toutes tokénisables • Source : BRI

Les recommandations de la BRI : liquidité, interopérabilité et normes techniques

La Banque des Règlements Internationaux se montre elle aussi prudente quant à la tokénisation, malgré son potentiel pour réduire les frictions dans la compensation et le règlement des transactions. Pour la BRI, la tokénisation n’a pour l’instant montré ses avantages que dans des projets à petite échelle, mais elle pourrait avoir un impact transformateur sur les infrastructures de marché si elle venait à s’étendre.

La BRI recommande un cadre réglementaire solide pour éviter les risques de liquidité et de crédit, et met en avant la nécessité de standards d’interopérabilité entre plateformes pour éviter la fragmentation du système financier. Selon la BRI, des initiatives de banques centrales, comme celles de la Banque Centrale Européenne et de la Banque Nationale Suisse, expérimentant des monnaies numériques pour les règlements tokénisés, représentent un pas vers des normes partagées. Cependant, l’établissement de standards techniques sera essentiel pour faciliter une intégration ordonnée de la tokénisation dans les systèmes régulés.

Depuis avril dernier, la Banque a réuni une quarantaine d’institutions financières autour du projet Agora, qui vise à moderniser le système de paiements tranfrontaliers en utilisant le registre unifié de la banque comme un core system, tokénisant aussi bien les dépôts dans les banques commerciales que la monnaie interbancaire de banque centrale.

Encadrement nécessaire : renforcement de la surveillance et de la transparence

Face aux risques identifiés, le FSB et la BRI plaident pour un renforcement de la surveillance et une harmonisation des réglementations au niveau international. Le FSB met en garde contre l’usage excessif de la réhypothécation des tokens et préconise un contrôle rigoureux de la liquidité des actifs sous-jacents. Il souligne également la nécessité de maintenir la transparence sur les plateformes de tokénisation, en imposant des règles de divulgation stricte des risques.

La BRI, quant à elle, insiste sur le rôle des banques centrales pour encadrer la tokénisation, comme la coordination, la fourniture d’actifs de règlement et la surveillance des plateformes. Elle encourage ses actionnaires, les banques centrales,  à intégrer les tokens dans leurs propres systèmes ou à développer des solutions de monnaie numérique de banque centrale (CBDC) tokénisée. Cela permettrait de créer une infrastructure standardisée et interopérable, renforçant ainsi la confiance des utilisateurs tout en limitant les risques de fragmentation et de concentration excessive.

Défis de gouvernance et sécurité des plateformes

Les deux rapports soulignent enfin que la tokénisation pose des défis de gouvernance. L’accès direct des investisseurs aux plateformes de tokénisation pourrait bouleverser le rôle des intermédiaires traditionnels, concentrant les activités financières sur quelques plateformes dominantes, ce qui pourrait amplifier les risques de monopole. En cas de dérive, une dépendance accrue à ces plateformes risquerait de compromettre la résilience des marchés.

En outre, la tokénisation introduit des risques opérationnels, notamment liés à la cybersécurité, compte tenu de l’automatisation via des contrats intelligents. Les piratages et erreurs représentent des menaces potentiellement systémiques et toujours à prendre au sérieux. À ce titre, la BRI recommande de renforcer les standards de sécurité et de soumettre les plateformes à une supervision stricte pour limiter les vulnérabilités.

Le combat des anciens financiers et des modernes banquiers

La tokénisation apparaît donc comme une innovation potentiellement structurante pour le secteur financier, mais elle exige un encadrement strict pour éviter des dérives. Les recommandations du FSB et de la BRI s’accordent sur la nécessité de déployer cette technologie de manière prudente, avec des réglementations solides et une transparence accrue pour que ses avantages soient maximisés sans compromettre la stabilité du système financier. Les autorités, notamment les banques centrales, sont invitées à coordonner leurs efforts pour garantir une transition harmonieuse et sécurisée vers une finance tokénisée.

Le FSB semble en général plus sceptique et prudent à l’égard de la tokénisation et la BRI généralement plus favorable et optimiste, tout en reconnaissant les risques. Elle souligne les avantages potentiels importants, tels que la réduction des frictions et des coûts, et la possibilité de réaliser des transactions auparavant impossibles alors que le FSB semble peu convaincu des avantages, arguant que d’autres technologies actuelles permettent d’obtenir des résultats similaires. 

Plus optimiste, la BRI suggère que la tokenisation a « un potentiel significatif pour améliorer la sécurité et l’efficacité du système financier » et elle souligne les rôles spécifiques que peuvent jouer les banques centrales.

De quoi occuper le monde de la réglementation financière pendant plusieurs années.

Pour en savoir plus :

• Financial Stability Board, The Financial stability implications of tokenisation
• Bank for international settlements,Tokenisation in the context of money and other assets: concepts and implications for central banks, Octobre 2024
• The Block
• Coindesk
• Cointelegraph